Un elefante entra en escena

El foco en la inflación y la volatilidad en las tasas de interés sigue afectando a los mercados. Pero un factor inesperado se sumó al escenario. A principios de marzo quebró el banco regional californiano dedicado al financiamiento de start-ups y venture capital, Silicon Valley Bank (SVB), a raíz de una corrida producto de una crisis de confianza y duración.

El problema de liquidez de SVB sacó a la luz que a cierto tipo de bancos en Estados Unidos (regionales y de menor tamaño) se les permite valorizar los precios de los bonos que mantienen a término a su valor nominal (face value) y no marcarlos a precio de mercado (mark-to-market ). Al haber subido tanto las tasas de interés en el último tiempo, y tener que liquidar estos bonos para hacer frente a los retiros de los clientes, SVB resultó con una cartera de activos con un valor de mercado muchísimo menor al que figura en sus balances. Corrieron la misma suerte los bancos Signature y Silvergate, por los mismos motivos e -indirectamente- se precipitó la caída del Credit Suisse, luego que uno de sus accionistas declarara que no inyectaría más capital a la entidad.

Las autoridades estadounidenses reaccionaron rápidamente y con una contundente respuesta de la garantía de todos los depósitos y cuentas corrientes de los bancos afectados, y dieron a entender que protegerían al sistema financiero del país ante cualquier eventualidad. En el caso de Credit Suisse, las autoridades suizas hicieron lo propio y se materializó la compra del banco por parte del otro gigante del país, UBS.

El stress del sector financiero se sumó a la incertidumbre que implica menor crecimiento económico, inflación “pegajosa” y tasas de interés al alza. Ello plantea un dilema mayor para las autoridades económicas, especialmente el que hace de banco central del mundo, el Fed de Estados Unidos (Banco de la Reserva Federal).

Por el momento, este evento de los bancos regionales estaría acotado a Estados Unidos. Las expectativas en el mercado se han ajustado hacia un fin del ajuste monetario anticipado, a pesar de que el Fed sigue sosteniendo que las tasas de interés llegarán hasta donde sea necesario para terminar con la inflación lo que, según las señales más recientes, sería a principios de 2024. Si bien los aumentos de precios vienen cediendo en ese país (en marzo la inflación anual bajó a 5% anual versus 6% en febrero), los datos de inflación subyacente (que excluye energía y perecibles) no muestran una desaceleración a la misma velocidad (5.6% anual en marzo y 5.5% en febrero).

Cabe destacar que el stress del sector financiero se presentó hace un mes y no hay certeza de cuán acotado -o masivo- puede ser el problema, por lo que la visibilidad es aún baja y el evento y sus consecuencias están en desarrollo. Una crisis financiera más generalizada tendría un impacto mayor y las probabilidades que ello ocurra dependerán de cuánto se frena el crédito y la velocidad del dinero y los pagos y si surgen más entidades con problemas. La reacción inmediata de los bancos ha sido de frenar los préstamos y el correspondiente ajuste en los estándares crediticios, lo cual acelera la caída en la actividad económica.

Por el momento, el escenario es de una desaceleración o recesión poco profunda producto del ajuste monetario implementado para combatir la inflación junto a políticas fiscales en Estados Unidos y el mundo que también se ajustaron luego del inmenso gasto que requirió hacer frente a la pandemia. Los indicadores líderes de actividad estadounidenses ISM bajaron de 47.7 puntos en febrero a 46.3 en marzo para el sector manufacturero y para servicios el índice bajó de 55.1 puntos y 51.2. Bajo 50 puntos señalarían menor ritmo de la actividad para los próximos 6 a 12 meses.

Por el lado del sector corporativo, aunque las estimaciones reflejan aumentos en los ingresos, los márgenes proyectados registran un deterioro significativo, junto con las utilidades. Al comenzar la temporada de reportes al primer trimestre de 2023, se espera una caída de 7% en las ganancias de las empresas del S&P 500, la mayor contracción desde el inicio de la pandemia.

Una menor visibilidad por el stress financiero (y si un ajuste fuerte del crédito o credit crunch se exacerba), inflación que demora en ceder, el efecto de mayores tasas de interés, menor crecimiento, deterioro en los resultados de las compañías, la renta fija con el alto atractivo por ingresos corrientes y eventuales ganancias de capital cuando bajen las tasas de interés y riesgos geopolíticos latentes llevan a bajar la asignación en acciones a una postura neutral, y aumentar la renta fija de sub ponderada también a neutral.