Luz, cámara… ¡acción!

Terminan las vacaciones de verano en el hemisferio norte, y con ello aumentan los volúmenes transados en los mercados y comienza a tomar forma más definitiva la evolución de la economía y mercados globales para los últimos meses de 2021. La reapertura de las economías -en mayor o menor grado- está en curso y a pesar de la propagación de la variante delta del SARS Cov2 no se vislumbran paralizaciones de la actividad mundial de la magnitud que se vieron entre marzo y diciembre del 2020.

El despliegue de vacunas continúa, con grandes diferencias entre países más y menos desarrollados, en los primeros inclusive con terceras dosis de refuerzo, para los segundos intentando congregar el esfuerzo mundial para una mayor cobertura lo antes posible y con el continuo desarrollo y adaptación de las vacunas para que sean cada vez más efectivas.

Los activos de riesgo se recuperaron en agosto (acciones y productos de spread dentro de deuda) y los mercados se movieron entre (i) la continuación de la gradual reapertura de la economía global y cuán disruptiva podría devenir la variante delta; (ii) discusiones en torno al retiro de los estímulos monetarios (tapering) y atentos a las señales de los banqueros centrales de las grandes economías al respecto; (iii) el actuar de China y qué viene luego de su intervencionismo en los mercados y postura política y social futura del país y; (iv) los resultados corporativos al segundo trimestre.

La economía global sigue creciendo; dentro de las economías más grandes China se desacelera, afectada también por una política de cero covid que restringe la actividad, y está en una postura en la coyuntura de estímulos focalizados, y las intervenciones en el mercado y las empresas privadas, a los cuales definitivamente se le están estableciendo límites y nuevas reglas del juego que aún no quedan muy en claro. Ello se conjuga con la planificación de largo plazo: construir el “estado de derecho” (al modo China), definir relaciones equitativas con el resto del mundo, buscar la prosperidad común y defender los valores familiares (fuente: Gavekal Research). Cómo se traducirá ello en políticas concretas es aún una interrogante.

Por su parte Estados Unidos, aunque los indicadores líderes de actividad aún señalan expansión para los próximos seis a doce meses, reflejan también una desaceleración del ritmo de crecimiento hacia fines de este año.

Respecto del tapering , lo que han señalado Jerome Powell del Fed de Estados Unidos (en el encuentro anual, virtual este año de los banqueros en Jackson Hole) y el gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, es que la tasa se subiría en pequeñas magnitudes y se comenzaría con el retiro gradual de la liquidez. Esto último consistiría en, dejar de comprar activos en la medida que vayan venciendo los plazos de los instrumentos que tienen en sus balances. Luego, si la economía se mantiene estable, se procedería a subir las tasas de interés en la medida que sea necesario. Hasta el momento se registra una mayor tolerancia a la inflación y resiliencia de la economía y los mercados al respecto. En este sentido, estaríamos viendo el escenario base que se viene planteando en las versiones pasadas de este documento, en cuanto a que vendría una reflación y tasas de interés estructurales más altas en el largo plazo y ello se daría de manera gradual. Obviamente hay riesgos de shocks, los que por el momento no se vislumbran con alta probabilidad de ocurrencia.

En lo que se refiere al sector corporativo, en Estados Unidos las revisiones de estimaciones de utilidades dan señales positivas con correcciones mayoritariamente al alza, Además los resultados corporativos para el segundo trimestre a nivel global han sido positivos. Más allá de las altísimas tasas de crecimiento que tienen que ver mucho con la base de comparación (el segundo trimestre del 2020 del piso de la recesión por el shock covid-19, contra el del peak del segundo trimestre de 2021), las sorpresas positivas han predominado. Esto, además de fundamentos, da soporte al momentum del mercado, especialmente en los estadounidenses.

Los mercados emergentes están transando a un descuento histórico respecto de los desarrollados, en mínimos de las últimas dos décadas. En algunos esto es aún más pronunciado. Cómo sacar provecho de esto requiere un análisis por país, lo que está en la segunda parte de este documento. Aunque los precios de las materias primas se corrigieron el mes pasado, siguen mostrando altas ganancias en lo corrido del año y más largos plazos. El ritmo de crecimiento global sigue constituyendo un sólido soporte para ellos y hay necesidad de mayor producción para generar mayores inventarios.

¿Estirando el elástico o destrucción creativa?

Desde cierta mirada puede ser válido cuestionarse, al ver que el producto en la mayor parte del mundo ya recuperó y pasó los niveles prepandemia, los mercados también y además – especialmente Estados Unidos- registran altas rentabilidades de largo plazo, y la inflación se acelera; ¿por qué tenemos una tasa de interés del bono del Tesoro a 10 años menor (1.4%) al 1.9% de antes de marzo de 2020. Y mucho menor al más de 2% que alcanzó a mediados de 2019, cuando el mundo crecía mucho menos y no había inflación?

A ello se opone el argumento que el final de la pandemia es similar al período post Segunda Guerra Mundial. Pero sin destrucción de capital; y éste no sólo no se destruye, sino que hay una aceleración de la creación de capital tecnológico. Existe una transferencia de riqueza, ciertamente no en términos sociales, lo que sigue siendo un grave problema sin resolver, sino en términos demográficos. Los rentistas sufren de tasas mínimas o negativas, hay capital en abundancia, mayor a la capacidad de ponerlo en acción. Esto es un impuesto indirecto, lo que era la inflación décadas atrás. La inflación se contenía subiendo tasas, para salir del “impuesto de tasas reales negativas”, sostiene el economista Larry Summers, hay que combatir una estanflación estructural (inflación más estancamiento económico).

Algo de ello se podría ver si resultan productivos los masivos estímulos fiscales, en un entorno de una revolución digital que genera un valor que aún no es completamente cuantificado. Sectores clásicos que eran emblemáticos y esenciales dejan de serlo (p.e aquellos ligados a la energía tradicional) y surgen nuevos sectores que llegan para quedarse (las energías limpias y renovables).

Los riesgos de errores de política, de una inflación y tasas de interés que suban más rápido y en mayor magnitud de lo estimado y la incertidumbre de hasta dónde llegará el intervencionismo del gobierno chino prevalecen.

Con tasas en mínimos y negativas, crecimiento que -a pesar de la desaceleración- luce sostenible, liquidez abundante en el mediano plazo -a pesar del eventual tapering en Estados Unidos y otros países- y fundamentos y perspectivas corporativas positivos se sigue prefiriendo renta variable relativo a renta fija. Asimismo, es aconsejable tomar algún tipo de cobertura ante los riesgos mencionados.