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¿Cuánto más subirán las tasas de interés en Estados Unidos? ¿Cuán profunda será la recesión? No se sabe. Tampoco lo sabe Jerome Powell, el hombre a la cabeza del Fed, banco central de ese país. Estamos en una etapa de desaceleración de un clásico ciclo económico con alta inflación, en el que las autoridades económicas tienen como objetivo evitar que ésta siga subiendo y genere más daño. Algo que no veíamos desde las recesiones de los 80s y que es complejo asimilarlo al mundo de hoy, donde ya se dieron dos revoluciones “industriales” (tecnológica y digital) y la manera en que funciona el mundo ha cambiado significativamente. Aun así, ya que “la historia no se repite, pero sí rima”, lo que sucedió hace cuatro décadas puede ser útil para el análisis actual.

Tanto en ese entonces como ahora estaba presente una alta inflación, una crisis energética y tensiones geopolíticas globales, aunque algunos actores han cambiado o se han agregado. Una lección que dejó la crisis económica global de fines de los 70s y principios de los 80s es que, aunque el máximo de la inflación (14% anual) se alcanzó hacia mediados de 1980 – la tasa de interés no comenzó a bajar sostenidamente sino hasta un año después. Si bien los tiempos pueden haber cambiado -por el aumento en la velocidad de transmisión- de ello se desprende que hasta que no se vean signos claros de anclaje en las expectativas inflacionarias, primero, el Fed no cambiará de postura y luego, las tasas se mantendrán altas.

Por otro lado, al comparar la magnitud del ajuste monetario, en los 80s se partió el alza de tasas de interés de referencia en Estados Unidos (Fed Funds Rate) desde alrededor de 4% para llegar hasta un 20%, mientras en el ciclo actual inició en 0.25% y hasta el momento ha subido a 4%. No obstante, esto no significa que debiera esperarse llegar a tasas de ese entonces, ya que mientras hace cuarenta años las alzas fueron de 4 veces la tasa de partida, ahora ha sido de 16 veces. Esto tiene sentido dado el nivel de la ultra expansión monetaria sin precedentes a la que llevó el shock COVID y de ahí que cabe tener en cuenta que en esta ocasión también se está dando el ajuste cuantitativo (quantitative tightening, QT) para reversar la inyección de liquidez cuyo origen fue la gran crisis económico-financiera 2008-2008 (quantitative easing, QE).

En cuanto a mercados, en los 80s, de máximo a mínimo, el S&P 500 cayó aproximadamente 25%, en veinte meses. Esta vez, del peak post pandemia (fines de 2021) ha llegado a un mínimo, también con una caída de 25%, pero sólo en nueve meses.

La inflación en Estados Unidos ha dejado de acelerarse, pero no cede aún, permaneciendo en más de 8% anual desde febrero de este año, mientras que la inflación subyacente tampoco ha logrado bajar de 6% anual sostenidamente. Las lecturas del deflactor del consumo (PCE deflator ) medida de lo que pagan los consumidores norteamericanos por los bienes y servicios, sube en torno a 0.6% mensual y no baja del 6% anual desde fines del año pasado. Si tenemos en cuenta que el objetivo de largo plazo del Fed es de 2%, en los meses siguientes el aumento de este indicador debiera ser menor a 0.4% mensual en promedio para que a mediados del 2023 se vaya acercado a ese nivel. A ello se suma que el mercado laboral muestra resiliencia, ya que la creación de empleo se mantiene robusta y el desempleo sigue por debajo de 4% (3.7%). Debido a esta inercia de la inflación, el Fed podría llegar a subir la tasa de interés hasta alrededor de 5%.

No obstante, no se vislumbra un colapso económico (al menos generalizado) a nivel macroeconómico ni corporativo. Sí recesiones poco profundas o desaceleraciones en diferentes países. El mayor riesgo es que esto se alargue en el tiempo y genere una recesión de crecimiento que vaya dañando lenta pero profundamente los fundamentos y el empleo. En Estados Unidos las estimaciones de crecimiento de utilidades corporativas se mantienen resilientes.

Pasando al otro polo/potencia global, China es también otro gran tema. Se espera una importante desaceleración de la economía a un crecimiento de 3% o menor para este año y hay grandes dudas si podría crecer más de 4% el 2023. El impacto de la política cero COVID, los ruidos regulatorios e intervencionismo estatal y un poder político concentrado en Xi Jinping como líder supremo han afectado fuertemente la confianza económica de ese país. En principio, luego del vigésimo Congreso del Partido Comunista de octubre, no hubo señales de mayores cambios en la conducción política, económica y sanitaria (salvo la repetida frase sobre la importancia que el gobierno le da a la economía y comunicaciones y rumores poco claros sobre que se flexibilizarían las restricciones de movilidad). Aunque se especula que se relajarían en alguna medida las restricciones, la visibilidad respecto de China es mínima y la incertidumbre creciente.

Prevalecen los riesgos geopolíticos, conforme las tasas de interés en Estados Unidos se acercan a máximos, el dólar sigue fortaleciéndose y no habría razones para que esto cambie, en el mediano plazo. Más bien el riesgo sistémico está bajo control y la salud de los sistemas financieros también.

Los mercados accionarios vienen incorporando el deterioro económico global desde principios de este año y los precios de ciertos activos de riesgo lucen atractivos. Por otro lado, la renta fija muestra rendimientos atractivos, más un potencial de ganancias de capital en el mediano/largo plazo cuando comience un nuevo ciclo de bajas de tasas de interés. De ahí que se favorece comenzar a aumentar moderada y gradualmente la asignación en acciones, aunque aún sub ponderadas, a costa de bajar una parte de caja y manteniendo la renta fija neutral.

*Camino por recorrer. Canción de la banda electrónica australiana Empire of the Sun.