De la Expansión Cuantitativa al Ajuste Cuantitativo

El foco de la economía y mercados globales está puesto en las tasas de interés, principalmente las de los bonos del Tesoro de Estados Unidos. La curva de rendimientos de éstos (yield curve) ha estado registrando tramos en que su pendiente se invierte (normalmente positiva: a mayor plazo, mayor tasa de interés), lo que suele ser un predictor de recesiones.

A partir de la gran crisis del 2008 las autoridades monetarias globales, encabezadas por el Fed de Estados Unidos, utilizaron política monetaria no convencional, que complementa a las disminuciones en las tasas de interés como política expansiva. De ahí en adelante -magnificado a su máximo por la pandemia- el Quantitative Easing (QE o expansión cuantitativa), es decir la compra de activos por parte de los bancos centrales para aumentar la liquidez y promover la inversión y el crédito- ha sido el “pan de cada día” de las economías y mercados mundiales.

Sin embargo, niveles de inflación no vistos hace décadas gatillaron cambios en la postura de los bancos centrales del mundo, los que han comenzado a subir las tasas de interés de referencia y se espera que el Fed comience a reducir más agresivamente el tamaño de su balance (incrementado por el QE) a partir de mayo. Esto nos lleva a una situación inédita en la historia de la economía moderna; el retiro de estímulos monetarios no convencionales o Quantitative Tightening (QT o Ajuste cuantitativo).

La inflación actual es en mayor o menor medida y dependiendo del país y región, producto de (i) los estímulos fiscales y monetarios implementados para contrarrestar los efectos del shock covid-19 y (ii) las interrupciones en las cadenas de abastecimiento por la reapertura y luego, la guerra entre Rusia y Ucrania.

En el caso de Estados Unidos, la economía muestra sobrecalentamiento, por lo que esta vez no hay duda de que el ajuste monetario se ejecutará: mayores tasas de interés y QT hasta que las expectativas inflacionarias se vuelvan a anclar a niveles objetivo. La actividad debiera comenzar a desacelerarse en el segundo semestre de este año y probablemente una recesión técnica se vería al año siguiente.

La gran preocupación es el potencial impacto de alzas de las tasas de interés en el crecimiento global y el hecho que el Fed esté detrás de la curva (atrasado en subir las tasas) lo lleve a cometer un error de política monetaria por intentar demostrar que su compromiso contra la inflación es prioridad.

Otro gran tema con impacto de corto y largo plazo es la guerra entre Rusia y Ucrania, que se seguiría prolongando, para luego, ojalá, regresar a tiempos de paz en Europa Central. No obstante, sus consecuencias quedarán: el impacto en la economía europea (una muy probable recesión), mayor gasto en defensa de Europa y otros, el reemplazo de la importación de energía de Rusia, nuevas alianzas y un paso más hacia la desglobalización.

La desglobalización, acelerada por la pandemia y la guerra, surge de que todos los gobiernos del mundo se planteen (i) cuán dependientes son de otros países en bienes y servicios necesarios para su funcionamiento económico, social, etc.; (ii) en qué monedas e instrumentos tener sus reservas y hacer transacciones internacionales y (iii) cómo crecer si no es de la mano del resto del mundo. Los posibles desenlaces de la tendencia a la desglobalización son un gran acuerdo entre los dos más grandes, China y Estados Unidos o una fragmentación del mundo en dos polos. Esto es una historia en desarrollo cuya definición puede tomar mucho tiempo y formas.

Por su parte, China ha evitado pronunciarse apoyando a cualquiera de los dos países beligerantes, limitándose a abogar por una salida pronta y pacífica. Además, en otro flanco hace frente a rebrotes de COVID en grandes ciudades, como Shanghái, lo que está dificultando llegar a un crecimiento objetivo de 5.5% anual; aunque esto asegura que siga con la política monetaria y fiscal expansiva o que incluso la aumente.

Dados los riesgos mencionados en torno a los grandes temas globales, el QT en Estados Unidos, los efectos de la guerra entre Rusia y Ucrania y los obstáculos que enfrenta China, se favorece reducir la sobre ponderación en renta variable respecto a la renta fija y mantener posiciones en caja y oro. Sin embargo, aún se ve más valor en las acciones que en los bonos, ya que las tasas de interés seguirían su trayectoria al alza, vemos una desaceleración, pero aún queda impulso en el crecimiento económico, existen países con valorizaciones relativas y absolutas atractivas y el sector corporativo, en general, goza de buena salud financiera.