Brace for impact
Junio fue un mes en el que se exacerbó el momentum; el mercado experimentó una suerte de “sugar rush”2 y las acciones globales, medidas a través del índice MSCI ACWI, subieron USD 4.5% en el mes. En EE.UU. el desempeño también fue positivo, y mayor aún en las acciones tecnológicas; el Nasdaq subió 6.6% en junio. Los mercados emergentes se sumaron al rally, y los bonos también lograron anotar rendimientos positivos tanto por caídas de tasas como compresión de spreads, aunque en menor magnitud.
Pareciera que el mercado pasó en junio del TACO trade (Trump always chickens out, Trump siempre se acobarda) al YOLO trade (You only live once, solo se vive una vez), tomando la mayor cantidad de riesgo posible.
A pesar de los obstáculos y volatilidad que observamos en algunos momentos del mes, tras disiparse algunos focos de incertidumbre, el MOVE -que mide la volatilidad implícita en la curva de tasas de los bonos del tesoro- rompió la barrera de los 90 pts. y durante algunos días del mes se ubicó en mínimos no observados desde febrero pasado. Por otro lado, la volatilidad del mercado accionario estadounidense (VIX) también bajó hasta ubicarse ~16%, un nivel que históricamente se asocia con cierta calma en el entorno económico global.
Con todo, el mercado parece complaciente, a pesar de una serie de eventos que se están dando y darán durante julio, y que supondrán nuevas presiones para los activos de riesgo. Por un lado, está la aprobación de la One Big Beautiful Bill, que según estimaciones del Congressional Budget Office (CBO en adelante) podría aumentar el déficit fiscal en USD 3.4 trn. en los próximos 10 años, manteniéndose en torno a 7% del PIB hacia adelante y sumando nuevas presiones fiscales durante el mandato de Trump. Entre otras cosas, esta medida incluye la extensión de las exenciones tributarias realizadas por Trump en 2017, la eliminación del impuesto verde, recortes en algunos programas sociales y mayor financiamiento para defensa y seguridad fronteriza.
Por otro lado, el 9 de julio se acababa el plazo de la tregua arancelaria de 90 días y se conocen pocos países con acuerdos comerciales con EE.UU. como el Reino Unido, China y Vietnam. En lo más reciente, Trump extendió la fecha del fin de la tregua para el 1 de agosto y envió cartas a algunos países como Japón, Corea del Sur y Sudáfrica, que enfrentarán aranceles de 25% los dos primeros y 30% el último. Otras declaraciones del mandatario apuntan a que las tasas finales podrían ascender hasta 70% para algunos países, lo que supone un escenario peor al esperado por el mercado, donde se especulaba que China terminara con aranceles de 30% y el resto del mundo del orden de 10%.
Durante junio sí hubo una serie de eventos que inyectaron volatilidad, pero de carácter más bien transitorio. Por un lado, el conflicto armado entre Irán e Israel llevó al precio del petróleo a exhibir variaciones de dos dígitos en menos de 24 horas y en distintas direcciones. No obstante, el cese al fuego de esta llamada “guerra de 12 días” anunciado por Donald Trump permitió que volviera la calma a los mercados. Hacia adelante, se hace poco probable que se bloquee el estrecho de Ormuz, ya que de los 20 millones de barriles diarios que transitan por ahí, un 33% se dirigen a China, uno de los mayores aliados de Irán.
Con respecto a las tasas de interés, el Fed se reunió y publicó su documento de proyecciones, señalando un tono más hawkish y con una proyección de dos recortes al cierre del año, elevando su proyección de desempleo a 4.5% y de inflación subyacente PCE a 3.1% para fines de 2025. Por su parte, revisó a la baja su estimación de crecimiento para este año a 1.4%. Sin embargo, tras esta reunión, una serie de miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) emitieron comentarios más dovish en distintas actividades, favoreciendo retomar los recortes de tasas en su reunión de julio. Esto, en un contexto en que es probable que el presidente de EE.UU. nombre al nuevo presidente del Fed el primer trimestre del próximo año.
Los datos económicos de EE.UU. han sido mixtos, y su publicación ha permeado en los precios y tasas de interés. Por un lado, conocimos la tercera revisión del PIB del primer trimestre de 2025, que se ajustó a la baja hasta una contracción de 0.5% trimestral anualizado ante un consumo más débil. De lo contrario, los datos del mercado laboral de junio mostraron una creación de empleos sobre lo esperada, y la tasa de desempleo bajó hasta 4.1%, también mejor a las expectativas. Así, el mercado ha fluctuado entre internalizar 2 recortes de tasas para este año, hasta cerca de 3.
Durante agosto se realizará el Simposio Económico de Jackson Hole, que anualmente reúne a banqueros centrales de todo el mundo. Podríamos esperar que, tras esta instancia, veamos a los miembros del FOMC algo más alineados y con una mirada más clara de qué rumbo tomará la política monetaria.
Otra tendencia que ha continuado es la debilidad del dólar. En junio, el índice DXY se depreció otro 2.5%, y acumula ~10% en lo corrido del año. Esto hace que en el corto plazo el panorama sea más desafiante, aun cuando podría seguir cediendo en el mediano plazo. Según la última encuesta a gestores de fondos de Bank of America, uno de los trades más saturados es la posición corta en dólar, que está en su mayor nivel desde 2005.
En mercados emergentes, las acciones chinas se unieron al momentum de junio, pero con alzas más acotadas (índice MSCI China +3.7% en USD). Los datos económicos siguen mixtos y no se ve una aceleración clara del consumo doméstico, en tanto la brecha entre producción industrial y ventas minoristas se amplía, en línea con la sobrecapacidad de la que hablamos el mes pasado. Ahora con el acuerdo comercial entre China y EE.UU. -del que no tenemos mucho detalle-, es probable que el momentum se frene y el mercado quede a merced de una corrección tras el alza de ~38% desde septiembre del año pasado. Por el lado de las autoridades, no creemos que anuncien un paquete significativo de estímulos económicos y monetarios antes de septiembre, mes en el que todavía queda un trimestre para alcanzar la meta de crecimiento autoimpuesta por el gobierno de 2025.
Así, comienza a configurarse un escenario en el que se hace más atractivo una preferencia por acciones de Asia Emergente fuera de China, que en el gigante asiático específicamente. Países como Taiwán, Corea del Sur e India están mejor posicionados y tienen una alianza más clara con EE.UU., en comparación a China. Algunos de estos mercados se favorecen de valorizaciones atractivas y del momentum de las acciones tecnológicas alrededor del mundo. Por otro lado, Corea del Sur cuenta con un significativo rezago accionario, en tanto India tiene una sólida situación macroeconómica, junto con estabilidad política interna y externa.
Si bien aún es muy pronto para describir el impacto de los aranceles, estos se comenzarán a ver con el paso del tiempo. Julio será un mes de importantes definiciones y se abrirá un espacio para corrección, por lo que mantenemos la asignación conservadora en el portafolio, con un leve corto en acciones y una subponderación más pronunciada de la renta fija, para dejar una posición en caja. Dentro de la cartera accionaria seguimos prefiriendo acciones emergentes sobre desarrolladas, y con una sobrexposición en acciones estadounidenses del tipo Growth por la continuación de este momentum. En el portafolio de bonos, mantenemos el corto en duración, aumentando nuestra exposición a renta fija emergente.