¿Tasas, dónde van?

Las tasas de interés están en niveles máximos de más de quince años (2007), antes de la gran crisis financiera de 2008-2009, a partir de la cual bajaron y se mantuvieron en mínimos históricos, hasta hoy. Durante ese tiempo, el fenómeno de la inflación prácticamente desapareció del escenario global, pero hoy está de vuelta y las tasas de interés presionadas al alza. Jerome Powell, presidente del Fed, está decidido a vencer la inflación y no dar señales de tregua que pueda hacer resurgir brotes de ésta.

La última vez que el Fed de Estados Unidos se vio en una situación similar (un aumento de la tasa del bono del Tesoro a 10 años de 0.51% en 2020 a 4.8% en estos días) fue a fines de los 70s; hace más de cuatro décadas y en un mundo muy diferente, lo que hace a las proyecciones y planteamiento de perspectivas un enorme desafío.

Lo anterior ha dado paso a que el valor de las acciones relativo a los bonos (premio por riesgo) llegue a su mínimo desde principios de los 2000s.

Hasta el momento el ajuste monetario no ha producido daño proporcional a la magnitud de las alzas de las tasas de interés en la economía estadounidense. Los efectos de la política monetaria son rezagados, pero en esta ocasión, la resiliencia en la actividad ha sido destacada: especialmente en los indicadores de empleo, consumo y sector servicios. E incluso si se considera el resto del mundo, a pesar de que los indicadores PMI de manufactura (indicador de expansión o contracción para los próximos 6-12 meses) registran deterioro con niveles contractivos (menos de 50 pts.) desde principios de este año, aquellos del sector servicios se han mantenido en terreno cómodamente expansivo hasta julio. En agosto se vio el deterioro sólo para Europa, pero, en septiembre el movimiento generalizado en las economías desarrolladas ha sido hacia una actividad en servicios pasando de un estado expansivo al límite de la neutralidad.

Aún son incipientes los signos de debilidad que podrían dar paso a que las tasas de interés comiencen a bajar. A las señales del sector servicios se suma una fuerte caída en la demanda por créditos industriales y comerciales, y niveles muy ajustados en los estándares crediticios para el sector corporativo. Mientras que en el mercado inmobiliario la asequibilidad de compra de una vivienda (housing affordability) llegó a mínimos desde la crisis de 2008 y las tasas hipotecarias a máximos desde los niveles previos a dicho evento.

Por otro lado, para lo que queda del año en Estados Unidos se entra en períodos de posibles huelgas, reanudación de pagos de créditos universitarios y la discusión del presupuesto que, de no llegar a acuerdo, podría generar un shutdown -cierre de gobierno-.

Por el lado de China la crisis inmobiliaria, la desconfianza de inversionistas extranjeros y a nivel local de los consumidores, la dificultad para la recuperación económica -a pesar de los estímulos- sigue siendo un viento en contra para la segunda economía del mundo y con consecuencias globales, entre ellas el impacto en demanda y precios de las materias primas.

Prevalecen factores que podrían seguir presionando las tasas de interés al alza, aunque es de esperar que la economía norteamericana siga viendo graduales señales de deterioro en la actividad. Precisamente la gradualidad del ajuste en este ciclo ha hecho que se materialice el escenario de tasas de interés altas por más tiempo, y con ello disminuyen las probabilidades de un soft landing o aterrizaje suave de la economía y aumentan las de una recesión.

Es muy difícil lograr el enfriamiento de la economía y vencer a la inflación sin generar “dolor». Dónde y cuándo se va a manifestar esta vez es complicado de predecir, pues vemos en el mercado un dominio de lo técnico por sobre lo fundamental, lo que hace compleja la asignación de activos. Reflejo de ello es que las casas de estudios independientes muestren una falta de convicción o cambios rápidos en su postura y asignación de activos.

La transición hacia el mínimo del ciclo de desaceleración/recesión está siendo compleja, vuelven las correlaciones positivas entre clases de activos, en un entorno de aún alta inflación. El mercado está ansioso y desconcertado. Ello producto de la escasa claridad de cuándo le «pegará» a la economía el ajuste y se incorporará en los niveles de actividad, dando espacio a tasas de interés más bajas. 

Por su parte, las utilidades corporativas van a seguir presionadas porque la economía tiene que ceder y también está el impacto negativo del mayor costo de financiamiento por las tasas de interés más altas. A pesar de las caídas en los mercados accionarios del mes pasado, éstas no fueron de magnitud que refleje lo que ha pasado con los bonos y las tasas de interés, por lo que no se ha generado aún un punto de entrada evidente.

Los altos niveles de tasas de interés convierten la caja y renta fija en un lógico destino en la asignación de activos, por lo que este mes se toma una posición en caja a costa de acciones y bonos, que quedan sub ponderados equilibradamente.

En acciones se favorece aquellas de mercados emergentes en los que las valorizaciones son más atractivas, la inflación está cediendo más rápidamente y el ciclo de expansión monetaria ya está en curso.