Vértigo

La inflación alcanza máximos de cuarenta años, las tasas de interés suben, se ve una recesión a la vuelta de la esquina, crisis energética, y tensiones y conflictos geopolíticos. Razones de sobra para que la confianza de mercado permanezca en mínimos desde hace meses.

El Banco de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), que en la práctica desempeña el rol del banco central del mundo, se demoró en adoptar una política monetaria restrictiva para combatir la inflación, la que en un principio se estimó sería transitoria. Así, las alzas de tasas de interés y retiro de la extrema liquidez (quantitative tightening o QT) se comenzó a implementar en marzo de este año. La tasa de referencia o Fed Funds Rate , que se mantuvo en el mínimo de 0.25% por dos años, ha subido a 3.25% desde entonces, es decir, trece veces. Las tasas de mercado han seguido la misma tendencia y reflejo de ello es que la del bono del Tesoro a 10 años pasó de 0.67% a casi 4% en un poco más de seis meses. Paralelamente, se va retirando la liquidez y achicando el balance del Fed.

Con esto es claro que hay un riesgo no menor de una recesión profunda si el ajuste monetario resulta excesivo. No existe “la receta” exacta de cuál es el nivel necesario de tasas de interés para detener la inflación y no dañar excesivamente la actividad. El Fed se muestra decidido y sostiene abiertamente que la inflación es la prioridad hoy, la que está dando incipientes señales de estar cediendo, aunque aún se registran datos mixtos en cuanto a las presiones en precios presentes.

Cabe recordar, nuevamente, que esta vez, la desaceleración económica no es producto de una crisis, que ha sido el caso las tres últimas ocasiones (burbuja dotcom, crisis subprime y pandemia), sino que es el producto cíclico de un sobrecalentamiento que está siendo abordado con las políticas monetarias y fiscales restrictivas correspondientes. Además, se produce en un escenario en que la salud financiera de las personas y corporativa es robusta y el nivel de endeudamiento bajo. Este es uno de los motivos por los que el mercado laboral se muestra resiliente y que podría contribuir a que la recesión no sea profunda, con caídas moderadas en el empleo.

Habiendo dicho lo anterior, nos encontraríamos -lo más probable- ante una recesión económica normal (ni muy suave ni muy profunda), algo más parecido quizás lo que se llama una “recesión del crecimiento”. Esto quiere decir caídas paulatinas y por un largo período de las tasas de aumento de la actividad hacia muy bajos niveles. La profundidad dependerá de cuánto más suben las tasas de interés, y ello se decidirá dependiendo de la trayectoria de la inflación y las variables relacionadas a ésta.

La pausa en las alzas vendría cuando se vean datos sostenidos y no ambiguos que indiquen que la inflación está cediendo. Cuando esto suceda y a pesar de ello, es de esperar que las tasas se mantengan en niveles altos por más tiempo y que igualmente ya llegó el fin de la era del “dinero fácil”.

Mercados

Los mercados financieros incorporan las expectativas con anticipación; caídas en los precios de las acciones de más de 20% y de los bonos de más de 10% en lo que va del año, son fiel reflejo de ello. Y estas magnitudes de pérdidas son de las más grandes para los primeros nueve meses del año históricamente.

¿Cuánto del escenario mencionado está en los precios? Probablemente una gran parte, pero la renta variable sigue vulnerable a correcciones. Asimismo, dadas las características de este ciclo, es probable que los mínimos o bottoms en los precios se mantengan en esos niveles más que lo usual.

La renta fija se está consolidando nuevamente en su rol clásico de generador de ingresos corrientes y en la próxima etapa del ciclo -mediano plazo- también de potenciales ganancias de capital (cuando bajen las tasas de interés). Es importante considerar que la curva de tasas o yield curve, está invertida, con menores tasas en el largo plazo que en el corto, típico de una etapa pre-recesión. Por ello es clave el análisis y manejo de la duración (duration ) de una cartera de bonos. De largo plazo, conforme transcurre el ciclo económico, la curva debiera aplanarse gradualmente y volver a su pendiente positiva normal, donde a mayor plazo, mayores tasas de interés. En este sentido, si bien se ha venido favoreciendo aumentar el duration viniendo desde una posición corta en éste, dadas las fuertes alzas que se registraron en las tasas de interés de mercado, actualmente la postura es estabilizar la cartera en el mayor duration alcanzado, sin llevarlo hasta la parte más larga de la curva (riesgo de pérdida de capital cuando las tasas largas suban al regresar la yield curve a su pendiente normal).

Finalmente, al igual que en el caso de la renta fija, y además por la alta incertidumbre y consecuente alta volatilidad actuales, es razonable la asignación de una porción de una cartera de inversiones en caja y similares.

*Película de Alfred Hitchcock, 1958