Material Daily
Informe Semanal de los Mercados

“Compass Group Outlook 2020: El reino de este mundo”*


Donde estábamos hace un año y donde estamos ahora

Hace un año comentábamos en la versión de ese entonces de este reporte, lo insólito que lucían los retornos de los mercados para 2018, ya que todas las clases de activos registraban variaciones negativas. Se concluyó que ello respondía en gran parte a temores a un alza de tasas de interés y a la guerra comercial entre China y Estados Unidos, ya que en general los fundamentos macro y corporativos permanecían saludables.

Nuestra visión era que 2019 traería un aterrizaje suave de la economía global en el marco de una etapa tardía del ciclo económico, lo cual se dio, ya que después de haber crecido 3.6%[1] el año pasado, se estima que el PIB global aumentará alrededor de 3% este 2019. Las utilidades corporativas se desaceleraron hasta la contracción en ciertos casos, y en línea con la economía. Reflejo de ello es que las utilidades del S&P500 pasaron de crecer 15% anual el cuarto trimestre de 2018 a caer 1% anual en el tercer trimestre de este año.

Por el lado de las tasas de interés en Estados Unidos, esperábamos una gradual alza a lo largo de 2019, al igual que los miembros del Banco de la Reserva Federal (Fed) y el consenso de mercado. Se estimaba que el Fed aumentaría entre dos y cuatro veces la tasa de referencia (fed funds rate, en 2.5% a fines de 2018) y lo que sucedió fue exactamente lo contrario; ésta fue recortada tres veces durante este año en 25 pbs., cada vez y actualmente es de 1.75%. Hay que reconocer que en todas las estimaciones estaba la advertencia que el actuar del ente emisor sería muy data-dependiente.

Entonces, luego de un desacelerado cuarto trimestre de 2018 de la economía estadounidense, acompañado del desplome de las expectativas y de los mercados, la postura restrictiva del Fed, con Jerome Powell a la cabeza, dio un giro de ciento ochenta grados. Se adoptó una política monetaria expansiva, que incluso termina este 2019 con una inyección extra de liquidez, quantitative easing, similar, aunque en menor magnitud que la aplicada en la crisis de 2008. Y además con los principales bancos centrales del mundo y la mayoría del resto de ellos, adoptando el mismo sesgo.

En esta línea y con los prestadores de última instancia (los bancos centrales) proveyendo toda la liquidez necesaria, 2019 termina con todos los activos registrando retornos positivos y muchos de doble dígito. Las acciones globales rentan más de 20%, los bonos globales más de 8%, los commodities compensaron o redujeron las caídas de 2018 y el dólar volvió a apreciarse moderadamente (alrededor de 2%). A pesar de lo que brillan los retornos, el apetito por riesgo se mantuvo frágil, reflejando que prevalecen serias preocupaciones respecto del escenario económico financiero global. Aunque la probabilidad de (i) una inflación mayor a lo esperada que impulse abruptamente al alza las tasas de interés y (ii) las consecuencias de una guerra comercial desatada y sin acuerdos de ningún tipo han disminuido, si llegan a ocurrir, su impacto sería grave.

Esto se aprecia en los flujos a las diferentes clases de activos que se vieron a lo largo de este año. Las acciones registran salidas de flujos o entradas marginales, en los mercados de bonos se dieron entradas entre 7% y 9% del total de los activos y la clase de activo que registró mayores flujos entrando fueron los money markets (más de 10% del total de los activos).

2020: Una nueva década… ¿a seguir esperando lo inesperado?

En los últimos diez años y luego de la gran crisis 2008, en la economía y mercados, en la política y en la sociedad, se han dado hechos y eventos insólitos y/o inesperados. Ejemplos de ello que nos atañen son la ausencia de inflación, altas correlaciones entre clases de activos que son (o eran) por naturaleza des correlacionados y precios de activos y tendencias desconectados con fundamentos y/o valorizaciones.

Y ello tendría que ver -en diferente medida- con varios factores: una crisis (2008) sin precedentes desde la Gran Depresión, la IV Revolución Industrial (tecnológica), la entrada de una nueva potencia al escenario (China), entre otros. Ello implicaría que estamos entrando a una nueva era, y que de ese proceso aún queda mucho por recorrer antes de llegar a nuevos equilibrios. Por lo tanto, lo más probable es que el 2020 sea un año más en dicho proceso en que lo inesperado e insólito ocurre.

Nuestra visión para 2020 que enmarca nuestro escenario base:

a) Las tasas se mantendrían bajas por más tiempo (lower rates for longer), con alzas moderadas. Están en curso políticas de apoyo de los bancos centrales y gobiernos de las economías desarrolladas y también de las autoridades en China. Las alzas que se verían en las tasas serán en pbs, no en puntos porcentuales.

b) Crecimiento global bajo, pero estable:

Estados Unidos se desacelera a un crecimiento de alrededor de 2%, con soporte en el consumo y los salarios, que seguirían aumentando, pero de manera acotada.

China mantendría su política de ir sintonizando medidas de acuerdo con las condiciones económicas domésticas y globales, con un férreo objetivo de crecimiento que no se aleje del 6%. La estimación del PIB chino para este año del Fondo Monetario Internacional (FMI) es de un 5.8%.

En Europa disminuyó la probabilidad de un Brexit sin acuerdo, lo cual despeja parcialmente la probabilidad de un factor disruptivo con consecuencias económicas negativas. El crecimiento de la Zona Euro este año sería de un 1.2% y en 2020 podría acelerarse marginalmente a 1.4%, principalmente gracias a una recuperación de la actividad en Alemania. En el caso del Reino Unido, las cifras de crecimiento del PIB serían de la misma magnitud.

c) La rivalidad entre China y Estados Unidos reflejada en las tensiones comerciales llegaron para quedarse; seguirán ocupando titulares e impactando en el día a día a los mercados. No obstante, ambas potencias parecen tener claro que es mejor negociar, lograr acuerdos y con ello dar estabilidad a la economía global.

d) Las elecciones presidenciales en Estados Unidos en noviembre serán clave para los mercados globales en 2020, los que actualmente parecen tener incorporada la reelección de Trump. No hay visibilidad respecto de quién emergerá finalmente como candidato del partido demócrata, lo que no significa necesariamente que perderían las elecciones. Una economía que se sostiene sin caer en recesión favorece a Trump; sin embargo, dado lo particular de su actuar, los márgenes electorales pueden llegar a ser muy estrechos.

Por el lado del partido Demócrata, la potencial candidatura de Michael Bloomberg es muy atractiva para Wall Street; pero su participación está en duda. El hecho que se autofinancie no permite que sea parte de los debates entre los candidatos del partido, que son determinantes para las primarias. Una victoria de Warren sería disruptiva para los mercados indudablemente; ya que, aunque hay temas como los impuestos y la regulación del sector salud y otros, que requieren aprobación del Congreso, el presidente de Estados Unidos tiene maniobra sobre otros como el comercio exterior, inmigración, independencia del banco central e intervención regulatoria, los cuales combinados pueden cambiar el momentum económico y de los mercados.

Riesgos 2020

Comencemos por el lado positivo. Un riesgo al alza es que se dé un repunte de la actividad basado en variables top down macro y corporativo que no están siendo medidas de manera precisa producto de la revolución tecnológica. Ello porque la tecnología no está incorporada en la medición del capex/productividad.

El resto son más bien riesgos a la baja. En otra esquina surge la inquietud respecto del permanente estímulo de los bancos centrales en el manejo monetario con tal de evitar una recesión. La ausencia de inflación ha permitido alargar “la fiesta”. ¿Está siendo la inversión privada y pública subsidiados por esta “perpetua” política monetaria ultra expansiva? El resultado sería un crecimiento de cada vez menor calidad.

Luego está el factor del riesgo de un salto en inflación/alza abrupta en las tasas de interés en Estados Unidos. Que dado el nivel de expansión monetaria y un ritmo de actividad lento pero sostenible es complicada de explicar la ausencia de inflación desde la recuperación de la crisis 2008.

Por último, los vaivenes de la guerra comercial entre China y Estados Unidos alimentan el temor de un quiebre grave en las relaciones entre las dos potencias con consecuencias sistémicas.

* Novela del escritor cubano Alejo Carpentier (1904-1980) que utiliza el estilo Real Maravilloso, el cual se caracteriza por una realidad impregnada de lo insólito, inesperado y sobrenatural.
[1] Todas las cifras macroeconómicas son del FMI.

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